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【文摘】為什麼PE/VC一般不直接投普通股?


▍原文:知乎李勝男       ▍改編:小僧

PE/VC一般投資時是投資特別股,而不是直接投普通股。

要說為什麼?除了VC想吸血這種刻板印象外,核心邏輯是因為PE/VC對企業的估值是基於未來的價值,而不是現在的擁有權。

解釋起來很漫長,咱們用故事說明。

( 照片攝於北京國貿)


▌(一)公司創始與VC投資

小僧是一個台大學生,也喜歡研究互聯網產業。小僧發現財金是個資訊高度不對稱的系所,想創立一個財金系資訊分享平臺,透過資訊交流降低求職的不確定性,成立了“商僧文摘”互聯網平臺。

同時,胖J看上小僧的潛力,於是“胖J資本”決定投入1000萬元,占“商僧文摘”公司20% 的普通股股權。小僧則是創始人兼大股東,持有80%的股權。股權購買合同簽署後,“商僧文摘”公司的投後估值為5000萬元。

這次投資也給小僧帶來4000萬元(5000萬*80%)的帳面財富,當然這筆財富不是真的,除非把股權賣掉。但是一級市場的股權流動性極差,也不是想賣就賣。


▌(二)投資退出階段

隨著業務進展一年多後,“商僧文摘”遇到了各種各樣的困難,例如平臺上很多螽斯蟲以及福利水蛭偷取辛苦總結的福利包。小僧開始不想搞了,大不了回去做金融。恰好這時“Dlink”身為行業內最大的學生交流平臺,最近也想進入了這塊細分市場。“商僧文摘”的業務正好可以產生縱效。

因此“Dlink”決定出資4000 萬收購“商僧文摘”。小僧覺得公司還在起步階段,未來的發展搞不好會失敗,如果一個點子就能賣到4000萬倒也不虧,於是接受了“Dlink”的收購條件。

說到這裡,問題來了。當收購完成後,3200萬元(4000萬*80%)進到小僧的帳戶,剩下的800萬元(4000萬*20%)進到了“胖J資本”的帳戶。

小僧當然很開心,光靠一個Idea就賺了3200萬元,可謂是無本萬利。但是“胖J資本”虧損了200萬元,還不算入時間與盡職調查成本。在整個被收購過程中,胖J做為小股東不僅沒有反對權利,最大的便宜讓小僧搶走了,這無疑是災難性的失誤。


▌(三)問題在哪?為什麼不能直接投普通股

作為這宗收購的負責人,投行大佬某K一眼就看出這筆交易的問題。錯就錯在胖J資本一開始居然答應了接受普通股,而不是私募基金常用的特別股(特別是可贖回/可轉換特別股)。

投資可贖回特別股的核心邏輯就是,企業家應該通過價值創造來賺取利益,而不是靠無本套利。

案例中,胖J資本給“商僧文摘” 的估值是基於其未來潛在的成長性,不是其目前的價值。現階段,“商僧文摘”沒有收入,沒有現金流,價值基本為零。而企業的價值是在經歷一系列重大事件後不斷積累的,比如說,獲得第1000名用戶;賺得第一筆收入等等。PE/VC就是靠先行提供資本,來助力企業完成這一項又一項價值成長的里程碑事件,使的公司價值隨著運營水漲船高。

同樣,創業者的權益也應該是由他創造的價值來分享的。這就解釋了為什麼大多數VC機構不直接投資普通股。在我們的例子裡,小僧在“商僧文摘”被收購的時候,他其實還沒有努力創造價值,完成要約,這就是不勞而獲。

一般來說當一個企業初創後,隨著逐漸成長而需要進一步融資時,資金可能來自PE/VC,在大多數情況下,投資機構都要求獲得特別股,這是因為其定價和內在價值都不同於普通股。最低限度,投資人要求一定程度的影響力和權力,這些都是普通股持有人不具有的。


▌(四)如果改採用可贖回可轉換特別股?

可贖回,就是可以叫你買回去。可轉換,就是可以變成普通股。在上文的例子裡,如果改採用可贖回可轉換特別股,明顯對投資者胖J是有利的。

如果公司表現很好,胖J資本可以選擇“轉換”變成普通股,賺取股權上漲收益。如果公司表現不好被Dlink收購,胖J資本可以要求以1000萬元“贖回”特別股,也不會因此虧損。

當然,對創業者來說這並不是什麼好消息。特別是需要贖回的特別股很大的時候,會對企業的市場價值有不利的影響。但總之,如果你的Idea沒有好到人家願意白白送錢給你花,那麼就只能自己取捨要不要拿這筆錢囉。

本文章發表於:金融這產業

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匿名

2020-11-27 18:29 #1

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